Pourquoi les marchés financiers perdent’ils le Nord ?
Trois changements structurels dans la finance moderne sont à l’origine des sérieuses turbulences qui s’abattent sur les marchés ces dernières semaines. Ces changements nous ont menés au bord d'une contraction mondiale du crédit, et peut-être d'une récession.
Le premier c'est la titrisation. Il s'agit de la formule magique qui permet de transformer du passif (un prêt hypothécaire) en actif (une obligation adossée à une créance hypothécaire). Un raz-de-marée de titrisation a balayé les marchés. La conversion à grande échelle d'actifs non-commercialisables a modifié la nature même des actifs financier, ainsi que les caractéristiques du comportement financier. La nette augmentation des actifs cotés a influencé la culture des marchés financiers de manière importante, en stimulant l'appétit pour le risque, mais également en érodant les concepts traditionnels de liquidité, et en nourrissant l'attitude selon laquelle le crédit est généralement disponible à des prix raisonnables.
Le principal problème de la titrisation est que moins un actif titrisé est échangé, plus son cours est difficile à évaluer. Un nouveau marché est créé, générant des liquidités là où il n'en existait pas auparavant. Mais si vous ne pouvez pas le vendre, que vaut-il réellement? La valeur, comme l'a montré l'économiste français Bastiat, ne se réalise que lors d'un échange entre deux parties.
Le second c'est la numérisation des échanges financiers. Les technologies de l'information ont soutenu les perspectives de crédit faciles désormais si répandues parmi les investisseurs. Les marchés étant reliés au niveau mondial par les réseaux électroniques, l'information financière circule quasi-instantanément; les échanges informatisés et les transactions sont exécutés sans délai.
Ou, pour utiliser un terme plus simple, on peut comparer cela au concept des « Brochettes à volontés » proposé par des restaurants qui n'ont rien de spécial. Mais les "Brochettes à volontés", par contre, sont bien spécifiques ; elles signifient exactement ce que leur nom indique : l'offre de Brochettes ne s'épuise jamais. Tant que vous continuez à manger, ils continuent à vous en servir.
L'équivalent économique des Brochettes à volonté, c'est la loi de Say, qui affirmait, pour simplifier, que l'offre crée sa propre demande. La prolifération des actifs titrisés a créé une demande pour ces mêmes actifs. Les fonds de pensions, pleins aux as, les fonds d’investissement, sans parler des hedge funds, tous cherchent des actifs à acheter. Le boom du trading numérique, les flux d'information en continu et la titrisation ont créé un boom au sein de la base mondiale d'actifs échangeables (ou au moins "achetables").
Mais le troisiéme est celui qui cause le plus de difficultés. La quantification. Il y a une tendance à penser que les marchés financiers peuvent être transformés en tableaux tout propres, avec des signaux d'achat et de vente bien nets, tenant pleinement compte de toutes les relations entre les marchés grâce à des douzaines de variables. Bien entendu, il est fou de penser qu'un modèle mathématique puisse prédire avec précision le comportement d'un système organique complexe. Mais parfois, cela semble fonctionner.
Les modèles quantitatifs sur lesquels sont basées les stratégies de certains hedge funds et une bonne partie du program trading de Wall Street semblent fonctionner lorsque la volatilité boursière est basse. C'est-à-dire qu'en l'absence de comportements irrationnels, lorsque la relation entre les classes d'actifs et d'autres variables reste constante, certains modèles marchent. Ils cessent de fonctionner lorsque le monde commence à changer. Et au cas où vous ne l'auriez pas remarqué, le changement est bien plus constant que la stabilité.
Nous pourrions conclure que la combinaison de ces trois "Ations" a mené à une perte de discipline sur les marchés. On trouve des prêteurs qui ne sont pas des banques, et qui prêtent de l'argent sans être pleinement conscient des risques de défaut de paiement. Le risque lui-même est perdu dans la bataille, du moins pendant un temps.
Mais le capitalisme ne peut pas fonctionner sans risque réel. Le risque contraint à la discipline non pas parce qu'il récompense l'effort et l'esprit d'initiative, mais parce qu'il punit impitoyablement l'échec. Si les marchés de capitaux ne condamnent pas le manque de discernement en permettant à une entreprise de faire faillite, les capitaux eux-mêmes sont gâchés, immobilisés dans de opérations qui ne produisent rien de valeur, ni pour la banque, ni pour l'entreprise, les actionnaires, la population ou le gouvernement (sous forme de recettes fiscales).
Le vrai capitalisme. Il va de crise en crise... passe du boom créateur à la destruction créatrice... de marchés liquides fonctionnant correctement à des marchés aussi solidement gelés que la calotte glaciaire avant le réchauffement planétaire. Du boom au krach... des profits aux pertes... de la richesse à la pauvreté.
Et voilà qu'interviennent les banques centrales. Les booms, ça va, disent-elles... mais on va mettre fin à ces vilains krachs. Comment ? En fournissant plus de crédit ! La Fed est intervenue en août, rachetant les valeurs que les acteurs du marché libre ne voulaient pas, y compris les créances adossées aux prêts subprime.
Ce qu'il nous faudrait, en ce moment, c'est un peu plus de faillites spectaculaires. Nous finirons par y arriver, bien entendu. Mais si la Fed, la BCE et d'autres banques centrales continuent de secourir les marchés, le jour du jugement sera un peu retardé.
Oui, le pire ennemi des profits financiers c’est le plein emploi.
En effet si l’on veut continuer à assurer aux investisseurs 15 % de ROI sur les fonds propres, il faut savoir le générer de quelque part. Dans un contexte macroéconomique qui assure allègrement 5 % de croissance à l’échelle planétaire et difficilement 2% en Europe il faut peser sur les coûts afin de combler le « gap ». La rémunération du travail étant perçue comme un coût il faut la minimiser en faisant de sorte que l’emploi soit une denrée rare. Le chômage est un redoutable moyen de cœrcition entre l’état et le patronat et est le meilleur moyen pour imposer la paix sociale et le contrôle du salaire par le biais de la précarité. Mais existe-t-il un nombre magique qui permet de fixer le point à partir duquel la pression sociale/salariale, les profits et le taux de chômage sont tel qu’il optimise[1] l’inflation ? Ce nombre magique existe et a un nom : c’est le NAIRU[2] ou taux de chômage d’équilibre ou encore taux de chômage « naturel ». (Voir schéma). Le postulat de départ est le suivant ; lorsque l'on s'approche du plein emploi, la capacité des salariés à négocier des augmentations de salaire s'accroît, les entreprises répercutent le coût du travail plus élevé sur les consommateurs et l'économie est entraînée dans une spirale infernale salaires-prix.
L’obsession des économistes et des Banquiers centraux est la lutte contre l’inflation (la crise de 29 a laissé des traces indélébiles). L’administration Européenne en a également fait son cheval de bataille : stabilité des prix (Traité de Masstricht), la lutte contre l’inflation est un bien commun de l’union au même titre que l’Euro (Traité de Lisbonne). Dans ce contexte la BCE a statutairement pour principal objectif de maintenir la stabilité des prix au détriment de tous autres paramètres y compris le niveau d’emploi. Comme le dit Modigliani[3] lui même, « la BCE est responsable du taux de chômage élevé en Europe, …la BCE programme le chômage » .Chaque fois qu’un banquier central augmente ses taux d’intérêts ou qu’il décide de ne pas les baisser en situation de diminution de l’activité économique (mesurée par le PIB), il sait qu’il met potentiellemnt au chômage les catégories des plus vulnérables de la population.
Mais pourquoi la lutte contre l’inflation est elle importante ? L’inflation c’est l’augmentation du niveau général des prix, c’est ce qui donne la valeur à l’argent et l’argent doit garder cette valeur dans le temps afin de pouvoir transférer/garder les richesses hors si il y a trop d’inflation l’argent perd de sa valeur. Ce qui en soi est une mauvaise chose pour les créanciers/rentiers et ad contrario une aubaine pour les débiteurs.
En fait le chômage n’est rien d’autre qu’une variable d’ajustement économique au service du politique.
Dans le même esprit avec lequel l’externalisation (outsourcing) permet à une entreprise de transformer ses coûts fixes en coûts variables de façon à pouvoir mieux maîtriser sa capacité relative à générer des profits indépendamment de la conjoncture économique, le NAIRU permet de modéliser la croissance potentielle de façon à ce qu’elle ne soit pas supérieure au point à partir duquel l’inflation augmente, c'est-à-dire à partir duquel l’unité de valorisation du capital baisse. C’est aussi dans cette même logique de variabilisation des coûts fixe que s’inscrit le CPE, le travail temporaire, la filière des stages, les contrats à durée déterminée et autres formules visant à assouplir et fluidifier le travail. Plus efficace que la variabilisation des coûts fixes, il existe la mondialisation. Car c'est aussi cela, la mondialisation: réorganiser le travail à l'échelle planétaire, parce que cela permet aux grandes entreprises, en supprimant toutes les barrières, de trouver une main-d’œuvre docile, de qualité dans certains cas, et en tout cas à un coût défiant toute concurrence dans des pays dans lesquels on est assuré que les travailleurs ne pourront pas se syndiquer et revendiquer des augmentations de salaires. Ces 10 dernières années la chine à transférer une main-doeuvre de la campagne vers la ville égale à 190 millions de personnes, c’est la population active Européennes. Ce genre de phénomène (changement d’échelle) devrait transformer les règles de fonctionnement économique, le fait’on ? Au contraire cette situation donne naissance à un paradoxe: déflation salariale à l’avantage de l’inflation des profits.
L'inflation se définit normalement comme une hausse durable du niveau général de tous les prix (c'est-à-dire des prix de tout ce qui s'échange -s'achète et se vend- dans une économie), dans les faits, l’inflation est mesurée par l’indice des prix à la consommation. On serait en droit de se demander pourquoi l’augmentation/diminution des valeurs mobilières (actions, obligations) et des valeurs immobilières (bâtiments, sicafi) n’est pas pris en compte dans le calcul des prix à la consommation ? Parce que un bien de consommation, par définition, perd de sa valeur avec le temps (vous le revendrez sans doute moins cher dans un an qu'au moment de son achat), alors qu'un investissement est par définition (ou par convention) supposé augmenter de valeur dans le temps. Hors le système financier comme nous l’avons déjà souligné transfert dans le temps les plus values produites par les investissements. Il serait donc contre productif de tenir compte dans le calcul de l’inflation d’un paramètre qui a pour vocation d’augmenter, puisque ce faisant il viendrait augmenter l’inflation qui par voie de conséquence diminuerait la valeur de l’investissement. De plus, comme le fait remarquer l’économiste Friedman « Si les ménages sous-estiment le taux d'inflation effectif, ils seront enclins à offrir plus de travail, puisqu'ils surestiment le salaire réel proposé, ce qui les conduit à accepter des propositions d'emplois qu'ils refuseraient si leurs prévisions étaient correctes »
Pour être complet voici une autre définition du taux naturel de chômage non accélérateur d'inflation : norme qui fait monter ou baisser la Bourse en fonction du nombre d'emplois créés ou détruits.
L’utilisation du concept du NAIRU n’est pas très répandue en Belgique. Ceci résulte sans doute en partie du fait que le taux de chômage observé a été la plupart du temps significativement plus élevé que le NAIRU au cours des 20 dernières années. Par exemple en 2003 le NAIRU pour la Belgique était de 7.2% alors que le Taux de chômage était de 12.3%. De façon générale, pour le reste des pays qui sont attentif à ce paramètre, le taux de chômage reste de 1.5% supérieur au NAIRU.
Au delà du discours économico financier, ne nous voilons pas la face, il y a un inquiétant problème d'emploi. Les jeunes ont des problèmes d'emploi, mais aussi les femmes, les immigrés, les personnes de plus de 50 ans... Bref, tout le monde a un problème d'emploi et de précarité relative. Hors le travail est le meilleur rempart contre la pauvreté[4] et la mise au banc de la société. Ne serait-il pas urgent que nos élus osent poser la question de la finalité de l’organisation politique et économique d’une société ?
Celle, actuelle, complètement focalisée sur la maximisation des profits à court terme au bénéfice de la finance mondialisée (c'est-à-dire les détenteurs de capitaux qui les utilisent à des fins de rentes et non d’investissements) ou une autre qui pourrait permettre de placer l’humain d’une façon plus solidaire et pérenne au centre des préoccupations de nos élites. La pérennité d’un système est sa capacité à s’auto-entretenir, à perdurer, pour ce faire il faut y investir les surplus de son activité (les profits) et c’est précisèmment ce qui n’est plus fait. Certes, le marché est utile et ses contraintes sont génératrices de dynamique créatrice de valeurs. On ne peut cependant lui laisser libre champ, toujours et partout, dès lors que cela met en cause la stabilité même de nos sociétés humaines et leur capacité à assurer leur cohésion sociale c’est à dire les conditions nécessaires au bien-être individuel.
Il y a des intégrismes qui sont potentiellement aussi destructeur que ceux que l’on qualifie de religieux, les intégrismes économiques : celui du libre échange lorsqu’il devient sans limite, celui de la finance lorsqu’il n’y a plus de règle, celui de l’atermondialisme quand le mouvement devient excessif.
[1] Objectif de Maastricht : inflation <2% an
[2] Non accelarating inflation rate of unemployment, taux de chômage minimum qui n’accélère pas l’inflation.
[3] Créateurs du concept du NAIRU (Modigliani et Papademos (VP BCE))
[4] 14.8% de la population Belge appartient au groupe présentant un risque élevé de pauvreté (revenu disponible <777€/mois en Belgique, 791$ aux U.S.) SPF 2006/4A
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